$3.1 მილიარდის შესყიდვით ₾8.3 მილიარდის მიწოდება და 1.7 მლრდ "ჭარბი" ლარი: როგორ მუშაობს "მონეტარული სტერილიზაცია"|ინტერვიუ

საქართველოს ეროვნულმა ბანკმა სავალუტო რეზერვების 8.1 მილიარდ დოლარამდე გაზრდის მიზნით, წელს, რვა თვეში 3.1 მილიარდი აშშ დოლარი შეისყიდა. შედეგად, საბანკო სისტემაში 8.3 მილიარდი „ჭარბი“ ლარი გაჩნდა. იმისათვის, რომ საპროცენტო განაკვეთები მონეტარული პოლიტიკის განაკვეთის (8.25%) ირგვლივ შენარჩუნებულიყო და ლარის ჭარბ ლიკვიდობას ინფლაციური წნეხი არ შეექმნა, სებ-მა „მონეტარული სტერილიზაცია“ აამოქმედა და ბაზრიდან 1.7 მილიარდი ლარი უკან ამოიღო, შესაბამისი საპროცენტო სარგებლის სანაცვლოდ, რომელიც ბანკებს უნდა გადაუხადოს.

"მონეტარული სტერილიზაცია" - ეროვნულმა ბანკმა ეკონომიკიდან ₾1,7 მლრდ "ამოიღო"|რას ნიშნავს ეს?

როგორც BMG-ის ეროვნულ ბანკში განუმარტეს, “მონეტარული სტერილიზაცია” ორ ეტაპად განხორციელდა. პირველ ეტაპზე, ცენტრალურმა ბანკმა შეამცირა რეფინანსირების (1-კვირიანი) და ღია ბაზრის (1-თვიანი) სესხების მოცულობა, რომლებითაც ბანკებს ლიკვიდობას აწვდიდა. მეორე ეტაპზე კი, კომერციულ ბანკებს მიჰყიდა 1.1 მილიარდ ლარზე მეტი სახაზინო ობლიგაცია და გამოუშვა 571 მილიონი ლარის სადეპოზიტო სერტიფიკატი.

საქართველოს ეროვნული ბანკის მაკროეკონომიკისა და სტატისტიკის დეპარტამენტის უფროსის თამთა სოფრომაძის განმარტებით, "მონეტარული სტერილიზაციის" ინსტრუმენტების გამოყენება ემსახურება არა უშუალოდ ინფლაციის გაზრდილ რისკს, არამედ - მონეტარული პოლიტიკის გადაცემის მექანიზმის ეფექტიანობის უზრუნველყოფას.

“ჩვენთვის მთავარი საორიენტაციო მაჩვენებელი ფულის მასა არ არის, რადგან მთავარ ინსტრუმენტს ფასი (საპროცენტო განაკვეთი) წარმოადგენს და არა - რაოდენობა”, - განაცხადა BMGTV-ის გადაცემა „წერტილთან“ ვრცელ ინტერვიუში ეროვნული ბანკის მაკროეკონომიკისა და სტატისტიკის დეპარტამენტის უფროსმა თამთა სოფრომაძემ.

მისივე თქმით, მართალია, მონეტარული სტერილიზაციის პროცესი ეროვნული ბანკისთვის დამატებით ხარჯებთან და სახელმწიფო ბიუჯეტში სებ-ის მოგებიდან გადასარიცხი თანხის შემცირებასთან არის დაკავშირებული, სებ-ის მთავარი პრიორიტეტი ქვეყანაში ფასების სტაბილურობა და ადეკვატური სავალუტო ბუფერების დაგროვებაა.

თამთა სოფრომაძესთან ინტერვიუდან გაიგებთ:

3.1 მლრდ დოლარის შესყიდვა: რატომ გაჩნდა საბანკო სისტემაში 8.3 მილიარდი „ჭარბი“ ლარი?

“მონეტარული სტერილიზაციის” ფასი: რატომ შემცირდება 2025 წელს ბიუჯეტში სებ-ის მოგებიდან გადასარიცხი თანხა 450 მლნ-დან 200 მლნ ლარამდე?

ფულის მასა (M2) თუ ფულის ფასი: რას უყურებს ეროვნული ბანკი ინფლაციის მართვისას?

ფისკალური კოორდინაცია: როგორ ეთანხმება მთავრობის 1.4%-იანი საბიუჯეტო დეფიციტი ეროვნული ბანკის პოლიტიკას?

- როგორ მუშაობს “მონეტარული სტერილიზაციის” მექანიზმი და როდის და რა მიზნით მიმართავს ხოლმე მას ეროვნული ბანკი?

- მონეტარულ სტერილიზაციას ეროვნული ბანკი ახორციელებს იმისთვის, რომ სავალუტო ინტერვენციებმა გავლენა არ მოახდინოს საპროცენტო განაკვეთებზე. ეს ასე ხდება ნებისმიერ შემთხვევაში - როგორც მაშინ, როდესაც ცენტრალური ბანკი უცხოურ ვალუტას ყიდის და მიმოქცევიდან ლარის ლიკვიდობას იღებს, ისე ვალუტის შესყიდვის დროსაც, რასაც სხვა ინსტრუმენტებით აბალანსებს; ანუ მოქმედი მონეტარული პოლიტიკის ჩარჩოს პირობებში, სავალუტო ინტერვენციების სტერილიზაცია პროცესის განუყოფელი ნაწილია.

- მარტივად რომ ავხსნათ, მონეტარული სტერილიზაცია ანტიინფლაციური ინსტრუმენტია?

- მოგეხსენებათ, საქართველოს ეროვნული ბანკის მთავარი მანდატი ფასების სტაბილურობაა. ამ მიზნის უზრუნველსაყოფად ძირითადი ინსტრუმენტი მონეტარული პოლიტიკის განაკვეთია, რომელზედაც მონეტარული პოლიტიკის კომიტეტი გადაწყვეტილებას წელიწადში 8-ჯერ იღებს. მონეტარული პოლიტიკის განაკვეთის ცვლილებით ვცდილობთ, გავლენა მოვახდინოთ მთლიან მოთხოვნასა და, საბოლოო ჯამში, ინფლაციაზე. იმისათვის, რომ მონეტარული პოლიტიკის განაკვეთის გადაცემა რეალურ ეკონომიკასა და ინფლაციაზე იყოს საკმარისად ძლიერი, საჭიროა, მონეტარულ განაკვეთსა და საბაზრო საპროცენტო განაკვეთებს შორის მყარი და მჭიდრო კავშირი არსებობდეს. სწორედ საოპერაციო თვალსაზრისით, გადაცემის მექანიზმის ეფექტიანობისთვის, ეროვნულ ბანკს გააჩნია როგორც ლიკვიდობის მიწოდების, ისე - მისი ამოღების ინსტრუმენტები. აქ მთავარი პრინციპი შემდეგია: როდესაც ეროვნული ბანკის მონეტარული პოლიტიკის კომიტეტი აწესებს განაკვეთს (რომელიც დღეს 8.25%-ს შეადგენს), საოპერაციო კუთხით მთავარი მიზანია, ფულად ბაზარზე ზუსტად ეს წონასწორობა ჩამოყალიბდეს. ანუ 8.25%-იან განაკვეთზე, ლარის აქტივების მიმართ რა მოთხოვნაც წარმოიშობა, ცენტრალურმა ბანკმა ზუსტად იმ მოცულობის მიწოდება უნდა უზრუნველყოს, რომ წონასწორობა შენარჩუნდეს. ეს მნიშვნელოვანია, რადგან ფულად ბაზარზე არსებული საპროცენტო განაკვეთი წარმოადგენს ე.წ. ურისკო, ყველაზე დაბალრისკიანი აქტივის ფასს, რაც შემდგომში გადამწყვეტ როლს თამაშობს საბაზრო საპროცენტო განაკვეთების დაწესებაში - იმ ფასის ფორმირებაში, რასაც კომერციული ბანკი მომხმარებელს სესხსა თუ დეპოზიტზე სთავაზობს. იმისათვის, რომ ეს პრინციპი დავიცვათ და ფულად ბაზარზე 8.25%-იანი წონასწორობა შევინარჩუნოთ, საჭიროებისამებრ, ბაზარს რეფინანსირების სესხებით ვაწვდით შესაბამის თანხას. ახლა რატომ გახდა საჭირო ბაზრიდან ლიკვიდობის ამოღება?! - იმიტომ, რომ სავალუტო ინტერვენციებით, საერთაშორისო რეზერვების შევსების პროცესში, ბაზარზე ლარის მიწოდება მოხდა. აგვისტოს მდგომარეობით, მთელი წლის განმავლობაში 3.1 მილიარდი ამერიკული დოლარი შევიძინეთ, რამაც ბაზარზე 8.3 მილიარდი ლარის მიწოდება გამოიწვია. შესაბამისად, 8.25%-იანი წონასწორობის შესანარჩუნებლად, პირველ ეტაპზე, ავტომატურად შევამცირეთ რეფინანსირების სესხებისა და ერთთვიანი ღია ბაზრის ინსტრუმენტის მოცულობა - 2025 წლის ბოლოდან დღემდე ამ ინსტრუმენტების მოცულობა 6 მილიარდი ლარით შემცირდა. უკვე შემდგომ ეტაპზე საჭირო გახდა უშუალოდ ლიკვიდობის ამოღების ინსტრუმენტების გააქტიურებაც: თავდაპირველად სახაზინო ფასიანი ქაღალდების გაყიდვით, ხოლო სექტემბრიდან - სადეპოზიტო სერტიფიკატების მეშვეობით.

- რამდენჯერმე აღნიშნეთ, რომ აუცილებელია საპროცენტო განაკვეთების წონასწორობის დანახვა… რა რისკები დაინახა ეროვნულმა ბანკმა, რატომაც მონეტარული სტერილიზაციის პასიური ინსტრუმენტების (რეფინანსირებისა და ერთთვიანი სესხების მიწოდების შემცირების) პარალელურად, აქტიურ ზომებს მიმართა ანუ გაყიდა 1.1 მილიარდი ლარის სახაზინო ობლიგაციები და ასევე, დამატებით გამოუშვა 571 მილიონის სადეპოზიტო სერტიფიკატები?

- ეს საკითხი მინდა მკვეთრად ორ ნაწილად გავმიჯნოთ. პირველი - ჩვენი მთავარი მანდატი ფასების სტაბილურობაა და აქ ძირითადი ინსტრუმენტი მონეტარული პოლიტიკის განაკვეთია. თუ ინფლაციის რისკებს ვხედავთ, განაკვეთს ვზრდით, ხოლო საპირისპირო შემთხვევაში - ვამცირებთ. ეს არის მთავარი ბერკეტი, რომლითაც მთლიან მოთხოვნასა და შემდგომში ინფლაციაზე ვახდენთ გავლენას. მეორე - მონეტარილი სტერილიზაციის, ისევე როგორც ლიკვიდობის მიწოდებისა თუ ამოღების ნაწილი, მხოლოდ საოპერაციო პროცესია, რომელიც ემსახურება იმას, რომ საპროცენტო განაკვეთების გადაცემის მექანიზმი იყოს ეფექტიანი. ეს ჩვეულებრივი, ავტომატური პროცესია. სანამ ლიკვიდობის ამოღების ინსტრუმენტებს გავააქტიურებდით, რეფინანსირების სესხების მოცულობა კვირიდან კვირამდე მერყეობდა - ხან იზრდებოდა, ხან მცირდებოდა. ეს ყველაფერი ისევ და ისევ იმისთვის ხდებოდა, რომ ფულად ბაზარზე საპროცენტო განაკვეთი მონეტარული პოლიტიკის განაკვეთთან ახლოს ყოფილიყო. ახლა, რაკი ლარის მიწოდება სხვა არხით (სავალუტო ინტერვენციებით) მოხდა, ამოქმედდა ლიკვიდობის ამოღების ინსტრუმენტები. ეს მექანიზმები ეროვნულ ბანკს ყოველთვის ჰქონდა, უბრალოდ, წარსულში მათ აქტიურად არ ვიყენებდით, რადგან მაშინ ბაზარი პირიქით - ლიკვიდობის მიწოდებას მოითხოვდა. პირობითად რომ ავიღოთ: სებ-ს სავალუტო რეზერვები რომ არ შეესყიდა, ამ ინსტრუმენტების ამოქმედება საჭირო არ გახდებოდა და ბაზარს აღნიშნულ მოცულობას ისევ რეფინანსირების სესხებით მივაწვდიდით.

- რამდენად ეფექტიანი აღმოჩნდა მონეტარული სტერილიზაცია ამ დროის მდგომარეობით და, თქვენი შეფასებით, რა არის გატარებული ღონისძიებების ეფექტიანობის მთავარი საზომი? ეკონომისტების ნაწილი და ჩვენც ვუყურებთ ეგრეთ წოდებულ M2-ს - ფართო ფულის მასას, რომელმაც 38 მილიარდ ლარს მიაღწია - წლიური ზრდა 27%-ია…

- პირველ რიგში, ლიკვიდობის მართვის ჩარჩოს ეფექტიანობა განისაზღვრება იმით, თუ რამდენად ახლოს დგინდება ფულად ბაზარზე საპროცენტო განაკვეთები მონეტარული პოლიტიკის განაკვეთთან. ამის ინდიკატორია ბანკთაშორის ბაზარზე არსებული საპროცენტო განაკვეთები და რეპო ოპერაციები, რომლებიც ზუსტად 8.25%-ის ირგვლივ ყალიბდება. ეს ნიშნავს, რომ ბაზარზე ყველაზე ლიკვიდური ლარის ფასი სწორედ 8.25%-ია. რაც შეეხება ფულის მასას - ჩვენთვის მთავარი საორიენტაციო მაჩვენებელი ფულის მასა არ არის, რადგან მთავარ ინსტრუმენტს ფასი (საპროცენტო განაკვეთი) წარმოადგენს და არა - რაოდენობა. იმ პირობებშიც კი, როდესაც ცენტრალური ბანკები მონეტარულ თარგეთირებას იყენებენ და მთავარ ინსტრუმენტად ფულის რაოდენობრივ მხარეს მიიჩნევენ, საბოლოო მიზანი მაინც საპროცენტო განაკვეთებზე გავლენის მოხდენაა. ცენტრალურმა ბანკმა გავლენა უნდა მოახდინოს მთლიან მოთხოვნაზე, ხოლო როდესაც ბიზნესი თუ მომხმარებელი ბანკში მიდის სესხის ასაღებად, მისთვის გადამწყვეტი სწორედ საპროცენტო განაკვეთია.

- სავალუტო რეზერვების შევსებით (3.1 მილიარდი დოლარის ყიდვის შედეგად გაჩენილი ₾8,3 მილიარდის ლიკვიდობა) ბანკებში გაჩენილი ჭარბი ლიკვიდობის ფონზე, 1.7 მლრდ ლარის ამოღების მთავარი მიზანი დაკრედიტების ჭარბი ზრდისა და ინფლაციური წნეხის რისკის პრევენცია არ იყო?

- კიდევ ერთხელ აღვნიშნავ, რომ ეს რისკს არ უკავშირდება. 8.25%-იან განაკვეთზე რა მოთხოვნაც იქნება ბაზარზე, ცენტრალური ბანკის მხრიდან ზუსტად იმ მოცულობის მიწოდება მოხდება. სავალუტო ინტერვენციები რომ არ ყოფილიყო, ბაზარს ეს თანხა მაინც მიეწოდებოდა ლიკვიდობის მიწოდების სხვა ინსტრუმენტებით. აქ უბრალოდ წყაროების გადანაწილებასთან გვაქვს საქმე... 2009 წლიდან, რაც ჩვენ გადავედით ინფლაციის თარგეთირების რეჟიმზე, მთავარი პრინციპია, რომ საპროცენტო განაკვეთების გადაცემის მექანიზმი იყოს მაქსიმალურად ძლიერი, რათა უზრუნველვყოთ ფასების სტაბილურობა. დანარჩენი - რა რაოდენობის ლიკვიდობა მიეწოდება ან ამოიღება ბაზრიდან - მხოლოდ საოპერაციო ნაწილია. ის ქმედითია მაშინ, როდესაც ფულად ბაზარზე წონასწორობა დაწესებული საპოლიტიკო განაკვეთების ირგვლივ მიიღწევა. ამისთვის ეროვნული ბანკი ხან მიაწვდის ლარის ლიკვიდობას, ხან კი, საჭიროებისამებრ, ამოიღებს მას. მონეტარული სტერილიზაციის წარმატება და ეფექტიანობა სწორედ იმაში ჩანს, რომ ფულად ბაზარზე საპროცენტო განაკვეთები 8.25%-თან ახლოს არის. თუ ჩვენი პოლიტიკის ტრაექტორია მოითხოვს, რომ საპროცენტო განაკვეთები შემცირდეს, ამ გადაწყვეტილებას მონეტარული პოლიტიკის კომიტეტზე მივიღებთ. ან პირიქით - თუ ჩავთვლით, რომ პოლიტიკა გასამკაცრებელია, გავზრდით საპოლიტიკო განაკვეთს და ამ მექანიზმით მოვახდენთ საბოლოო გავლენას ინფლაციაზე.

- თქვენ აღნიშნეთ, რომ მონეტარული სტერილიზაცია ჩვეულებრივი საოპერაციო ინსტრუმენტია, თუმცა ფაქტია, რომ ის საკმაოდ ხარჯიანია. თუ ადრე რეფინანსირების სესხებით სებ-ი თავად იღებდა შემოსავალს, ახლა პირიქით - ეროვნულ ბანკს უწევს კომერციული ბანკებისთვის საპროცენტო სარგებლის გადახდა. დაახლოებით რამდენი მილიონი ლარია ეს ხარჯი თვიურ ჭრილში?

- რა თქმა უნდა, ეს პროცესი ხარჯთან არის დაკავშირებული, თუმცა ხაზგასმით მინდა აღვნიშნო: ეროვნული ბანკი გადაწყვეტილებებს მოგების მაქსიმიზაციის მიზნით არ იღებს. ჩვენი მთავარი მანდატი ფასებისა და ფინანსური სტაბილურობის უზრუნველყოფაა, რასაც ამ მთავარი მანდატის შესრულება მოითხოვს, ბაზარზე შესაბამისად ვოპერირებთ. ეს, რა თქმა უნდა, ზრდის ხარჯებს...

- მონეტარული სტერილიზაციის ინსტრუმენტებით ბანკებიდან 1.7 მილიარდის ამოღებისთვის რა თანხის გადახდა გიწევთ?

- ზუსტი რიცხვი დასახელება გამიჭირდება, რადგან ეს მაჩვენებელი ყოველკვირეულად იცვლება. ლიკვიდობის მართვის ჩარჩოში (როგორც რეფინანსირების სესხების, ისე სადეპოზიტო სერტიფიკატების ნაწილში) ყოველკვირეულად ვაკეთებთ პროგნოზირებას და ვიღებთ გადაწყვეტილებას, რა მოცულობა გავიტანოთ აუქციონზე. შესაბამისად, ეს დინამიკური მაჩვენებელია. შესაძლებელია, წლის ბოლოსკენ, მოთხოვნის ზრდასთან ერთად, რეფინანსირების სესხების მოცულობაც გაიზარდოს. გარდა ამისა, ხაზი უნდა გავუსვათ მეორე მხარესაც: ერთი მხრივ, ეს ზრდის მონეტარული ოპერაციების ხარჯს, მაგრამ, მეორე მხრივ, რადგან ეს სტერილიზაცია უკავშირდება რეზერვების დაგროვებას, რეზერვების მართვიდან მიღებული შემოსავლები ამ ხარჯს გარკვეულწილად აბალანსებს. საბოლოო ჯამში, პროცესი მაინც უფრო ხარჯიანი გამოდის, რადგან სარეზერვო აქტივების საპროცენტო განაკვეთი შედარებით დაბალია; თუმცა კიდევ ერთხელ აღვნიშნავ, ჩვენი მიზანი არ არის მოგების მაქსიმიზაცია. ჩვენი მიზანია, ქვეყანას ჰქონდეს ადეკვატური სადაზღვევო ბუფერები სავალუტო რეზერვების სახით და უზრუნველყოფილი იყოს ფასების სტაბილურობა. ამისთვის გვჭირდება ძლიერი გადაცემის მექანიზმი საპოლიტიკო განაკვეთიდან საბაზრო განაკვეთებზე და ამის უზრუნველსაყოფად, რა თქმა უნდა, გავიღებთ შესაბამის ხარჯს.

- 2027 წლის სახელმწიფო ბიუჯეტის პროექტის თანახმად, მომავალ წელს მთავრობა ეროვნული ბანკის მოგებიდან დაახლოებით 200 მილიონ ლარს ელოდება, მაშინ როცა წელს 450 მილიონს ელოდა ანუ დაახლოებით 250 მილიონით ნაკლებს. შეგვიძლია ვთქვათ, რომ ეს არის ის ხარჯი, რომელიც მონეტარული სტერილიზაციის ინსტრუმენტების გამოყენებას მოჰყვა?

- დიახ, რა თქმა უნდა.

- სახელმწიფო ბიუჯეტს ანუ მთავრობას აკლდება ეს თანხა?

- დიახ, რა თქმა უნდა. ჩვენი მონეტარული ოპერაციები სრულიად გამჭვირვალეა - ყოველკვირეულად ქვეყნდება სტატისტიკის რუბრიკაში როგორც რეფინანსირების სესხების, ისე სადეპოზიტო სერტიფიკატების მოცულობა. შესაბამისად, არა მხოლოდ მთავრობამ, არამედ მთელმა საზოგადოებამ იცის, რომ რეფინანსირების სესხები, დაახლოებით, 4 მილიარდი ლარით არის შემცირებული.

- რადგან მთავრობა ვახსენეთ - ფაქტია, ინფლაციური პროცესების დასათრგუნად სები მკაცრ მონეტარულ პოლიტიკასა და ხარჯიან მონეტარულ სტერილიზაციას ახორციელებს. რამდენად მჭიდრო კოორდინაციაში ხართ მთავრობის ფისკალურ პოლიტიკასთან, მით უმეტეს, რომ წლის ბოლო ახლოვდება და ვიცით, რომ ამ პერიოდში საბიუჯეტო ხარჯვა აქტიურდება?

- მოგეხსენებათ, ბიუჯეტის წარდგენისას ეროვნული ბანკი აქვეყნებს თავის დასკვნას, სადაც მოსაზრებას გამოთქვამს ფისკალურ დეფიციტთან დაკავშირებით. ბოლო წლების განმავლობაში მთავრობა ფისკალური კონსოლიდაციის პოლიტიკას ატარებს. წელს მოსალოდნელია 1.4%-იანი ფისკალური დეფიციტი (შარშანაც ანალოგიურად 1.4% იყო), რაც საკმაოდ დაბალი მაჩვენებელია 3%-იან ფისკალურ ლიმიტთან შედარებით. მნიშვნელოვანია ისიც, რომ მაღალი ეკონომიკური ზრდის პერიოდში მთავრობა პირიქით - კონსოლიდაციას ახდენდა. შესაბამისად, აღნიშნული პოლიტიკა სრულ თანხვედრასა და კოორდინაციაშია მონეტარული პოლიტიკის მიზნებთან.

- სებ-ი მონეტარულ სტერილიზაციას გააგრძელებს?

- საჭიროებისამებრ. 2009 წლიდან დღემდე, ლიკვიდობის საოპერაციო ჩარჩო ყოველთვის ასე მუშაობდა: ბაზარზე არსებული კონკრეტული საპროცენტო განაკვეთების შესაბამისად, მოთხოვნის პროპორციული მიწოდება ხორციელდება, რათა წონასწორობა შენარჩუნდეს. ეს ჩარჩო უცვლელი დარჩება, რადგან ის ყოველთვის ასე ფუნქციონირებდა. თუ საჭირო გახდება ლიკვიდობის ამოღება, ამოვიღებთ; ხოლო თუ პირიქით - რეფინანსირების სესხების გაცემა ან მათი მოცულობის გაზრდა დასჭირდა ბაზარს, გავზრდით.